Банки для экономики или экономика для банков?

Норма накопления в России (инвестиции к ВВП) составляет 18%. Этого недостаточно для модернизации экономики. Для сравнения, в Китае этот показатель составляет 42%, в Индии — 27%, в Южной Корее — 28%. В России не хватает инвестиций.

Надеяться на иностранные инвестиции тоже не приходиться. Они малы. В общем объёме инвестиций иностранные инвестиции занимают всего лишь 2–4%. И даже если учесть организации с участием иностранного капитала, то всё равно выйдет небольшая сумма — 14%. На такой базе из кризиса не выедешь.

Очевидно, нужен какой-то дополнительный источник инвестиций. Его могло бы простимулировать государство за счёт эмиссии. Но у такого подхода есть масса противников. Посмотрим насколько основательна их аргументация.

АРГУМЕНТЫ ПРОТИВ

Противники использования эмиссии в качестве источника инвестиций (противники эмиссионного рубля), как правило, приводят два аргумента:

1. В соответствии с уравнением Фишера денежная масса должна расти темпами, не опережающими темпы роста номинального ВВП. Иначе якобы будет инфляция:

MV = PQ (где M — количество денег, V — скорость их обращения, P — цены, а Q — количество товаров).2

2. Инфляция в России имеет преимущественно монетарный характер — то есть якобы возникает в основном из-за увеличения количества денег.

Оба эти утверждения являются ошибочными. Приведём аргументы в их опровержение. Начнём с первого.

УРАВНЕНИЕ ФИШЕРА?

Делая вывод о неизбежности инфляции в случае эмиссии, противники эмиссионного рубля не учитывают, что реальная экономика намного сложнее уравнения Фишера.

В реальности увеличение количества денег ведёт к росту цен лишь в том случае, когда оно достигает критических значений. Если же рост денежной массы опережает рост номинального ВВП в рамках безопасного диапазона — всплеска инфляции не будет. Это подтверждается примером множества стран, где денежная масса на протяжении длительного времени росла более высокими темпами, чем номинальный ВВП. При этом инфляция не ускорялась. Это наводит на мысль о том, что эмиссию можно использовать для запуска экономического роста. Остаётся лишь опытным путём выяснить, какой диапазон колебания денежной массы является безопасным для нашей страны. Это можно сделать, постепенно наращивая эмиссионное стимулирование при тщательном мониторинге ситуации с ценами.

Противники эмиссионного рубля говорят, что опережающий рост М2 (денежной массы) при отсутствии негативных экономических последствий возможен лишь в развитых западных странах, где другая структура экономики и другие проблемы. Но среди стран, успешно развивающихся при высоком росте денежной массы, присутствуют далеко не только страны Запада. Приведём несколько примеров, в число которых входят и динамично развивающиеся члены БРИКС, и постсоветские страны, и постсоциалистические государства Восточной Европы, и другие экономики (таб. 1).

Таблица 1. Динамика отдельных показателей в ряде стран мира

 

В среднем во всех этих странах на протяжении 2000–2014 годов номинальный ВВП рос на 10% в год, а денежная масса — аж на 16% в год. В результате, средний коэффициент монетизации (отношение М2 к ВВП) для этих стран вырос с 47% в 2000 году до 70% в 2014 году. Несмотря на это, средняя годовая инфляция для названных стран составляла в 2000–2014 годах всего лишь 5%. При этом сохранялся реальный рост ВВП в среднем на 5% в год (рис. 1)

 

Рис. 1. Среднее значение показателей для всей совокупности рассмотренных выше стран за период 2000-2014 гг.

Кстати и в самой России на протяжении 2000-х годов уравнение Фишера не работало. Денежная масса росла более высокими темпами, чем номинальный ВВП, что выразилось в увеличении коэффициента монетизации. Несмотря на это, инфляция не росла, а падала (рис. 2).

 

Рис. 2. Динамика коэффициента монетизации и инфляции в России в 2000-е годы

 

МОНЕТАРНЫЙ ХАРАКТЕР ИНФЛЯЦИИ?

Теперь разоблачим утверждение о преимущественно монетарном характере инфляции в России. Для того, чтобы понять, насколько инфляция связана с колебаниями денежной массы, необходимо посчитать коэффициент корреляции между этими двумя показателями. Необходимо взять как можно больше данных, поэтому мы будем использовать данные об изменении денежной массы и величине инфляции в России за каждый месяц на протяжении с января 1999 по июнь 2014. Всего 185 месяцев.

Есть предположение, что инфляция возникает в ответ на увеличение денежной массы, но не сразу, а с определённым запозданием (лагом). Поэтому также рассчитаем коэффициент корреляции для различных лагов (от 1 до 12 месяцев). Получились следующие результаты (рис. 3).

 

Рис. 3. Коэффициент корреляции между изменением денежной массы и инфляцией в России в 2000–2014 годы

 

Как мы видим, при любых лагах связь между изменением денежной массы и инфляцией оказывается слабой (сильная связь: ±0,7 до ±1; средняя связь: ±0,3 до ±0,699; слабая связь: 0 до ±0,299). Можно было бы говорить, что инфляция в России вызвана ростом количества денег только, если бы коэффициент корреляции показывал сильную связь. Но этого нет.

Хоть какая-то связь между динамикой количества денег и инфляцией прослеживается с лагом 1 месяц (остальные значения коэффициента корреляции слишком малы, а лаг 7 месяцев неправдоподобен ввиду значительной отдалённости во времени). Но даже в этом случае расчёты показывают, что инфляция обусловлена монетарным фактором (ростом денежной массы) всего лишь на 8%. Остальные 92% инфляции связаны с иными факторами. В частности, монополизмом и инфляционными ожиданиями.

Бюджетный процесс в России устроен таким образом, что каждый год в декабре ответственные за бюджет органы вливают в экономику те средства, которые они не успели распределить в течение года. Как результат, денежная масса одномоментно увеличивается на 8–13% (исключением был только декабрь 2008 года).

До 2011 года устойчиво наблюдался феномен январского увеличения инфляции. Можно было предположить, что рост цен в январе с лагом в 1 месяц был вызван декабрьскими скачками денежной массы. Однако после того, как ежегодная индексация тарифов естественных монополий была перенесена с января на 1 июля, январские инфляционные всплески пропали, несмотря на то, что ежегодные декабрьские скачки денежной массы продолжились. Стало ясно, что январское увеличение цен было обусловлено, не монетарным фактором, а индексацией тарифов естественных монополий и ростом цен других производителей, который приурочивался к росту тарифов и к началу финансового года. Немонетарный характер январского повышения цен виден и по поведению инфляции в январе 2009 года — рост цен увеличился, несмотря на отсутствие роста денежной массы (рис. 4).

Рис. 4. Динамика прироста М2 и инфляции к предыдущему месяцу в России

 

ПРЕДЕЛЫ БЕЗОПАСНОЙ ЭМИССИИ

В декабре 2011 года в экономику было сгружено 2,6 трлн руб. В декабре 2012 года — 2,3 трлн руб. В декабре 2013 года — 2,2 трлн руб. А в декабре 2015 года денежная масса увеличилась на 2,5 трлн руб. Во всех этих случаях увеличение денежного предложения практически не отразилось на инфляции. Очевидно, диапазон безопасного наращивания М2 достаточно велик и позволяет эффективно использовать эмиссионный механизм для поддержки инвестиций. Казалось бы, государство должно активно использовать этот инструмент.

В январе 2015 года в России была запущена программа проектного финансирования, в рамках которой должно происходить рефинансирование Центробанком коммерческих банков для льготного кредитования инвестиционных проектов. Но каков объём рефинансирования в рамках этой программы? Изначально в 2015 году профильная правительственная комиссия одобрила кредиты на сумму 235 млрд руб. Центробанк же выставил лимит рефинансирования в размере 100 млрд руб. По мере реализации программы ЦБ обещал повысить лимит. Однако в марте 2016 года он неожиданно от этого отказался и вообще заморозил выдачу кредитов по программе проектного финансирования. Таким образом, ЦБ ограничил инвестиционную эмиссию сотней миллиардов рублей. И это в рамках временного периода более года.

Притом, что (как мы уже видели выше) увеличение денежной массы на 2,5 трлн руб. за один месяц не способно вызвать серьёзные инфляционные риски.

Удивление вызывает и размер ставок по проектному финансированию. ЦБ предоставляет деньги уполномоченным банкам по ставке 9%. Маржа коммерческих банков ограничена 2,5%. В итоге стоимость кредита для конечного заёмщика составляет 11,5%. Зачем понадобилось так завышать стоимость льготного кредита — непонятно. По такой ставке кредит оказывается выше средней рентабельности российских предприятий, которая составляет примерно 9%. При таком раскладе зарубежное кредитование под 3–4% по-прежнему остаётся более гуманным для российского бизнеса, чем кредитование через собственный Центробанк. Но далеко не все предприятия могут себе позволить кредитоваться за рубежом. Это прерогатива только более крупных фирм. Поэтому только четверть кредитов на инвестиции берётся в иностранных государствах.

Основной аргумент банковского сообщества против проектного финансирования — повышение рисков банков и Центробанка. Реакция коммерческих банков предсказуема. Им ограничили маржу в рамках программы, и они недовольны. Но каково слышать от ЦБ фактически утверждение о том, что экономику развивать не нужно, потому что это не соответствует интересам Центробанка? Возникает вопрос: банки существуют для обслуживания экономики, или наоборот — реальный сектор существуют ради благополучия банков?

Чрезмерные инфляционные фобии лишают экономику возможностей роста. Приведённые в статье данные свидетельствуют о потенциале эмиссионного источника инвестиций. Возможные варианты его использования должны быть тщательно изучены и применены на практике. Однако на высшем уровне государственной власти такого решения нет.

 

 

https://cont.ws/post/281093